投资要点

   　　一周市场回顾

   　　过去一周，有色业绩上证综指上涨0.03 %收3117.74，金属坚挺深证指数下跌1.34%收10144.59，行业沪深300 下跌0.83%收3708.78，周报创业板指下跌2.29%收2002.73，从中有色金属行业指数（申万）上涨1.16%收4452.66，赛道跑赢沪深300 指数2.00个百分点。分化锂矿板块指数下跌0.54 %；钴板块指数上涨0.26 %；镍板块指数上涨1.00 %；稀土永磁板块指数下跌0.57 %；锡板块指数上涨1.90 %；钨板块指数上涨1.45%；铝板块指数上涨1.33 %；铜板块指数下跌2.65%；钒钛板块指数上涨2.36 %；黄金板块指数上涨2.80 %。有色业绩

   　　投资分析

   　　根据Wind 数据，金属坚挺按申万行业分类口径，行业A 股钨行业上市公司共4 家，周报近期已发布2023 年中报，从中向公众披露了上半年经营状况、赛道财务情况以及未来发展计划等关键信息，分化这是有色业绩研究者、投资人动态考察细分赛道景气度、上市公司经营管理绩效及竞争优势变化的重要窗口之一。其中：厦门钨业2002 年11 月7 日上市，截止9 月13 日收盘市值252.76 亿元；中钨高新1996 年12 月5 日上市，现市值137.37 亿元；章源钨业2010 年3 月31 日上市，现市值72.32 亿元；翔鹭钨业2017 年1 月19 日上市，现市值24.42亿元。现结合4 家上市公司2023 年中报、2022 年报、投资者关系活动记录表等公开信息，对细分赛道景气度、上市公司基本面情况进行分析。

   　　根据Wind 数据，2023 年初至今，和多数有色金属品种相比，钨价运行保持坚挺态势，值得二级市场投资者高度关注。具体看，黑钨精矿（65%，国产）6 月30 日平均价格12.05 万元/吨，相比2023 年初价格11.50 万元/吨，上涨4.78%，相比2022 年同期价格10.80 万元/吨，上涨11.6%；9 月15 日价格12.15 万元/吨，相比年初上涨5.65%。白钨精矿（65%，国产）6 月30 日价格11.85 万元/吨，相比2023 年初价格11.30 万元/吨，上涨4.87%，相比2022 年同期价格10.70 万元/吨，上涨10.7%；9 月15 日价格11.85 万元/吨，相比年初上涨4.87%。碳化钨粉（≥99.7%:2-10um:国产）6 月30 日价格269.5 元/公斤，相比2023 年初价格259.5 元/公斤，上涨3.85%，相比2022 年同期价格251 元/公斤，上涨7.37%；9 月15 日价格268.5 元/公斤，相比年初上涨3.47%。

   　　厦门钨业专注于钨钼、稀土和能源新材料三大核心业务，从钨业务看，拥有三家在产钨矿企业（洛阳豫鹭、宁化行洛坑、都昌金鼎）和一家在建钨矿企业（博白巨典），为钨的深加工提供了稳定的资源保障。拥有完整钨、稀土产业链，一体化产业链使公司能够根据上下游的技术变化、产能变化、市场与客户变化等，灵活改变产品组合，更多参与附加值高的深加工业务领域。拥有专业高效的研发团队，承担国家重点研发计划项目、福建省中科院STS 计划项目等国家各级科研项目24 项，组织开展企业级重大重点研发项目21 项，取得多项具有突破性的科研成果。产品性能稳定优质、在客户群中享有较高美誉度，在钨钼材料产品、硬质合金棒材、切削工具、钨钼丝材、能源新材料、稀土产品等方面具备品牌效应。

   　　中钨高新系中国最大的硬质合金综合供应商，占国内市场份额25%以上。2022 年硬质合金产品产量超1.4 万吨，居世界第一；切削刀具、IT 工具、硬质合金轧辊、精密零件、硬面材料及球齿、钼丝等多个品种规模位居中国第一，公司数控刀片产量超1.3 亿片，约占国内总产量的23%。公司背靠五矿集团，从上游钨矿到中游冶炼和下游制品优势明显，深入实施创新驱动战略，积极参与原创技术策源地建设和未来产业布局。在研牵头或参与承担国家重点研发计划项目7 个、省部级科研项目11 个，持续加强科研平台建设，大力推进硬质合金国家重点实验室重组工作，更好服务国家战略。旗下两家高新技术企业（株钻、金洲精工），产品附加值高，贡献公司主要利润。株钻的数控刀具产量全国第一，顺应国产替代之势发力高端刀具研制，“十四五”规划数控刀片产能1.5-2 亿片；金洲的PCB微钻产量全球第一，先后突破0.01mm 微钻和0.01mm 铣刀关键技术，打破国外垄断，扩产2 亿支微钻技术改造项目正有序推进。

   　　章源钨业主要从事钨精矿的采选及以钨为原料的仲钨酸铵（APT）、氧化钨、钨粉、碳化钨粉、热喷涂粉、硬质合金的生产及销售。公司建立了从钨上游探矿、采矿、选矿，中游冶炼、制粉，下游精深加工的一体化生产体系，是国内拥有完整产业链的厂商之一。完整的产业链为公司持续经营、拓宽未来发展空间创造了良好条件，完备的钨产品组合系列可以更好满足不同客户需求，增强公司抗风险能力。公司拥有6 座采矿权矿山、8 个探矿权矿区，目前保有钨资源储量9.46 万吨，锡资源储量1.76 万吨，铜资源储量1.28 万吨。公司高度重视科技创新，坚持自主创新和产学研用相结合，完善以技术中心为核心的创新平台与创新体系。截至2023 年6 月30 日，公司累计授权专利 288 件（其中：发明专利83 件，实用新型专利145 件，外观专利60 件）。

   　　翔鹭钨业专注于钨制品的开发、生产和销售，历经多年发展，已形成从仲钨酸铵（APT）、氧化钨、钨粉、碳化钨粉到硬质合金等为一体的产品体系。控股子公司江西翔鹭拥有铁苍寨矿区钨矿采矿权，面积5.96 平方千米，开采矿种为钨、锡、铜矿。拥有较为丰富的钨粉末系列产品，在碳化钨粉的粒度分布、颗粒集中度、减少团聚和夹粗等方面取得了领先的技术水平。公司属国内少数拥有光伏用超细钨丝材研发及生产能力的企业之一，目前通过该技术生产钨丝线径达30-35μm，抗拉强度达6000N/mm2，且单根长度可超过12 万米不断裂，已满足光伏领域切割硅片的需求。依托已有的省、市级工程中心和省级企业技术中心，结合科研院所和高校的研发人才优势，持续丰富产品品类、增强市场竞争力。

   　　从财务绩效看：厦门钨业2022 年实现营收482.23 亿元（同比+51.40%），归母净利润14.46 亿元（同比+22.68%）；2023 上半年实现营收187.30 亿元（同比-22.47%），归母净利润7.91 亿元（同比-12.88%）。

   　　中钨高新2022 年实现营收 130.80 亿元（同比+8.16%），归母净利润5.35亿元（同比+1.32%）；2023 上半年实现营收65.46 亿元（同比-3.54%），归母净利润2.42 亿元（同比+4.95%）。章源钨业2022 年实现营收32.03亿元（同比+20.23%），归母净利润2.03 亿元（同比+23.24%）；2023 上半年实现营收17.24 亿元（同比+2.87%）， 归母净利润0.86 亿元（同比-38.99%）。翔鹭钨业2022 年实现营收16.74 亿元（同比+9.78%），归母净利润-0.41 亿元（同比-266.72%）；2023 上半年实现营收9.39 亿元（同比+4.20%），归母净利润-0.18 亿元（同比-179.33%）。从毛利率看，厦门钨业2022 年毛利率13.61%，2023 上半年毛利率16.90%（同比+2.96pct）。

   　　中钨高新2022 年毛利率17.53%，2023 上半年毛利率16.25%（同比-0.62pct）。章源钨业2022 年毛利率15.58%，2023 上半年毛利率14.77%（同比-3.2pct）。翔鹭钨业2022 年毛利率9.91%，2023 上半年毛利率7.73%（同比-4.32pct）。从销售费用率看，厦门钨业2022 年销售费用率为0.70%，2023 上半年销售费用率为0.88%；中钨高新2022 年销售费用率为2.92%，2023 上半年销售费用率为3.13%；章源钨业 2022 年销售费用率为1.27%，2023 上半年销售费用率为1.56%；翔鹭钨业2022 年销售费用率为0.41%，2023 上半年销售费用率为0.43%。从存货周转率看，厦门钨业2022 年存货周转率为4.96，2023 上半年存货周转率为1.90；中钨高新2022 年存货周转率为3.76，2023 上半年存货周转率为1.84；章源钨业2022 年存货周转率为2.09，2023 上半年存货周转率为1.05；翔鹭钨业2022 年存货周转率为2，2023 上半年存货周转率为1.22。从资产负债率看，厦门钨业2022年资产负债率59.65%，2023 上半年有息负债率36.64%；中钨高新2022 年资产负债率47.58%，2023 上半年有息负债率25.6%；章源钨业2022 年资产负债率58.14%，2023 上半年有息负债率33.76%；翔鹭钨业2022 年资产负债率57.04%，2023 上半年有息负债率43.99%。从净资产收益率ROE看，厦门钨业过去三年ROE 先后为8.20%、14.24%、15.26%；中钨高新过去三年ROE 先后为5.82%、11.45%、 10.38%；章源钨业过去三年ROE 先后为2.21%、9.27%、10.49%；翔鹭钨业过去三年ROE 先后为4.26%、2.48%、-4.19%。

   　　从ESG 建设看：钨行业4 家上市公司均高度重视合规运营、生态环保，在细分产业链具备较强的竞争优势，注重研发创新、投资者回报。根据Wind 数据，截至9 月17 日，厦门钨业Wind ESG 评分为7.73，中钨高新Wind ESG 评分为7.05，章源钨业Wind ESG 评分为6.36，翔鹭钨业Wind ESG 评分为5.7。从研发投入看，厦门钨业2023 上半年研发费用7.01亿元、研发费用率3.74%；中钨高新2023 上半年研发费用2.16 亿元、研发费用率3.3%；章源钨业2023 上半年研发费用0.29 亿元、研发费用率1.69%；翔鹭钨业2023 上半年研发费用0.36 亿元、研发费用率3.8%。截至2023 上半年，厦门钨业新增授权专利182 项（其中：发明专利83 项），新获批省、市专利奖3 项；累计拥有授权专利1572 项（其中：发明专利771 项）。中钨高新作为“双百”行动第一批试点企业，新增主持制定行业标准1 项；累计持有有效专利1624 项（其中：发明专利642 项，海外专利26 项）。章源钨业新增授权专利46 件（其中：发明专利26 件，实用新型专利20 件）；累计授权专利 288 件。翔鹭钨业技术创新能力在行业内处于先进水平，在钨产业技术发展方面取得了多项重大突破，在产业链各环节均拥有核心技术，目前公司硬质合金方面在申请发明专利4 项，与高等院校和科研院所联合申请发明专利2 项。从现金分红情况看，厦门钨业自上市以来每年均实施现金分红，2022 年度派发现金分红4.96 亿元，股利支付率34.33%；中钨高新自上市以来每年均实施现金分红，2022 年度派发现金分红近1.4 亿元，股利支付率26.16%；章源钨业自上市以来每年均实施现金分红，2022 年度派发现金分红1.11亿元，股利支付率54.54%；翔鹭钨业2022 年度未实施现金分红。

   　　从估值水平看，截至9 月15 日收盘，厦门钨业PE 为17.26 倍，中钨高新PE 为25.64 倍，章源钨业PE 为35.51 倍，翔鹭钨业PE 为-59.38 倍。

   　　厦门钨业PB 为2.41 倍（处于历史相对低位），中钨高新PB 为2.42 倍，章源钨业PB 为3.64 倍，翔鹭钨业PB 为2.85 倍。

   　　投资建议

   　　从产业链跟踪数据看，关注产品价格相对坚挺的钨、钼、铝、铜、钛产业链头部上市公司（特别是具备常态化现金分红、当前估值较低等特征的）。国内黄金价格（沪金期货合约）已创历史新高，国际金价中期仍有上行动能。稀土、镁、镍价格有阶段性企稳迹象。

   　　风险提示

   　　全球经济增速放缓，疫情突变反复，地缘政治风险，监管政策变化，技术路线变化，产品供需发生较大变化。